卖身国企！200亿市值天士力即将易主华润，“闫希军家族”不爱中药爱白酒

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　　从民营到国资控股！

　　上市近20年的老牌中药企业天士力（600535）要有新身份。8月4日晚间，在停牌两个交易日后，天士力终于宣布华润三九（000999）拟入主公司，将成为公司控股股东，中国华润将成为其实控人。

　　对此，部分业内人士并不感到意外。就在几天前，天士力宣布公司控制权拟变更后，市场好奇哪家企业能“吃”得下200亿元市值的天士力时，华润系就已出现在猜测名单中。

　　具体来看，天士力控股股东天士力集团及其一致行动人拟以62.12亿元对价向华润三九转让4.18亿股，占公司总股本的28%，转让价款合计为人民币62.12亿元；同时，天士力集团拟向国新投资协议转让7469.75万股股份，占总股本的5%，转让价款为11.09亿元。

　　上述权益变动完成后，天士力控股股东将由天士力集团变更为华润三九，实际控制人将由闫希军、吴迺峰、闫凯境、李畇慧变更为中国华润。

　　这也是华润三九继2023年1月将昆药集团（600422）并表后，又一次在中药领域的整合举措。而中国华润近年来多次通过增资、并购的方式入主上市公司，其当下已有7家A股医药公司。

　　二级市场方面，8月5日，在A股三大指数全线下跌，天士力和华润三九股价却逆势上涨。其中，天士力今日以涨停开盘，随后涨幅收窄，最终收涨5.68%，报14.88元/股，总市值为222.3亿元。华润三九股价涨幅则最高至3.73%，最终股价收盘报42.34元/股，微涨0.71%，总市值为543.8亿元。

　　二代接班10年，资本运作曾致上市首亏

　　回顾天士力这家A股中药龙头企业的发展史，不难发现，始终与其创始人闫希军及其家族捆绑在一起。

　　1953年，闫希军出生在甘肃镇原县一个贫苦的农民家庭，1969年闫希军如愿军装。闫希军在1989年担任解放军第254医院药剂科主任期间，成功研制复方丹参滴丸。

　　随后在1994年，天士力集团的前身天士力联合制药公司成立，复方丹参滴丸成为核心产品，该公司的成立也自此改变了闫希军的命运。1998年，由于部队要求停止生产经营性活动，闫希军带领了一众战友开始创业。仅4年后的2002年，闫希军就成功带领天士力登陆A股市场。

　　经过近三十年的发展，天士力从初期的只拥有单一的复方丹参滴丸产品，到如今的业务范围已经从中药领域扩展至生物药、化学药等领域，而天士力集团的版图也横跨医药、白酒、投资等多个范围。

　　在闫希军执掌天士力20年后，选择了放手让“二代”接班。2014年，闫凯境接替其父亲闫希军成为天士力董事长。与其军人出身并有着医学背景的父亲相比，闫凯境有着丰富的证券或投资管理知识。

　　闫凯境1979年2月出生，拥有英国雷丁大学国际证券、投资与银行专业硕士学位，并于天津中医药大学获得中药学博士学位。或是与其学习经历有关，闫凯境在控制天士力后频繁进行资本运作，开始了一系列“买买买”行为。

　　天士力官网显示，2007年天士力资本控股有限公司成立。作为一个综合性投资平台，截至2023年，累计投资的企业超过150家，在管的医疗健康产业基金超过10支，累计管理总规模超过150亿元。

　　闫凯境还通过投资科济药业、天境生物、永泰生物等企业，布局生物药和创新药业务。不过，受到生物医药行业景气度影响，天士力的业绩也因对外投资产生波动。例如，天士力在2022年录得上市后的首亏，主要就与其持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值下降11.04亿元有关。

　　为了改善业绩，天士力在开始大幅降低投资比例。其2023年末的投资账面价值为9000余万元，较2022年末减少超60%。此举也使得天士力成功在2023年扭亏，实现净利润10.71亿元。

　　大搞创新，营收仍靠中药支撑

　　始于中药，但并不止步于中药。近年来，天士力大力扩充产品品类，并已形成了现代中药、生物药、化学药协同发展格局。

　　进一步看，天士力的现代中药产品以心血管用药为主，包括了“国民神药”复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸等；生物药领域，拥有已上市独家品种注射用重组人尿激酶原（普佑克）；化学药领域，包含替莫唑胺、氟他胺等已上市化学原料药。

　　如今看来，天士力业绩仍主要靠重要产品支撑。

　　2023年，天士力营业收入为86.74亿元，分行业来看，中药、化学剂制药、化学原料药、生物药的收入分别为59.71亿元、12.03亿元、5713.22万元和1.9亿元。从收入同比增速来看，只有中药营收较2022年增长6.62%，化学制剂药、化学原料药和生物药则分别同比下滑5.3%、19.67%和23.47%。

　　天士力为巩固公司的地位，大搞研发。去年，其研发投入就达13.15亿元，同比增长29.49%。拉长时间来看，该公司自2014年至2023年的研发投入合计超76亿元，位列中药行业公司首位。

　　若以经营模式来看，天士力采用双业态销售模式：一是工业产品的自营销售，即医药工业经营模式；二是第三方产品销售，即医药商业经营模式。值得一提的是，医药工业的毛利率高达72.96%，相比之下，医药商业仅为29.54%。

　　毛利率的差异也让天士力开始逐步剥离医药商业业务，并专注于医药工业业务。例如，在2020年天士力就将旗下区域性流通企业“天士力营销”卖给了重庆医药。到2023年，该公司医药商业业务的收入占比已经从2020年的53%降至14%。

　　华润系入主后，天士力将怎么走？

　　天士力业绩及股价表现较为稳定，“闫希军家族”为何还套现73亿元转让控制权？华润系的入主又能给天士力带来什么？

　　作为“现金奶牛”，天士力除2022年业绩亏损外，每年业绩均较为稳定，均能实现上亿元的净利润。尽管其近年推出了新品，但未能有效放量，若想实现业绩的飞跃式增长不易。

　　如此来看，“闫希军家族”让渡控制权予华润三九后，天士力的研发实力与华润三九的品牌营销能力可以相互赋能，以获得更好的发展前景。

　　控制权转让交易完成后，天士力与华润系的同业竞争问题亟待解决。天士力的医药零售连锁业务与中国华润下属华润医药的零售连锁业务存在同业竞争，天士力生产的右佐匹克隆片与中国华润控制的华润三九生产的佐匹克隆片也存在同业竞争。

　　对此，华润三九方面承诺，自上述交易完成后五年内，按照法定程序通过包括但不限于托管、资产（股权）转让、业务整合等方式解决承诺方及其控制的下属企业与天士力及其控制的下属企业之间现存的上述同业竞争问题。

　　值得一提的是，“闫希军家族”并非全部套现离场，交易完成后，天士力集团及其一致行动人合计持有天士力12.5008%股份对应的表决权。

　　对于“闫希军家族”而言，其似乎已经将重点转向国台酒业。据了解，1999年闫希军收购了一家茅台镇老字号酒厂，这家酒厂就是国台酒业的前身。经过20余年的发展，国台酒业已经成为贵州前三大酒企之一。今年5月，儿子闫凯境接棒闫希军成为国台酒业的董事长。

　　不过，国台酒业筹划上市多年，至今未能如愿。

来源：金融界

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